O Nascimento do EBITDA
Por Gabriel Boente
Existem algumas coisas tão comuns no dia-a-dia, cuja origem nós não fazemos ideia. Quem inventou o papel de jornal? "Criado-Mudo" é um termo que remete à escravidão? Por que o nome "Dudu de Niterói"?
No mercado financeiro não é diferente. Existem vários jargões e indicadores que foram criados especificamente por este nicho de mercado, que nem sequer são reconhecidos pelos padrões internacionais de contabilidade. Aliás, o caso mais famoso (apesar de muita gente não saber disso) é o EBITDA (ou LAJIDA, em português).
Inclusive, diferente de muitos termos usados por aí, este a gente consegue atribuir a um criador: John "The Cable Cowboy" Malone, o lendário CEO da TCI. E é essa a nossa história de hoje
Nascido em Connecticut, John Malone tinha 15 anos de idade quando a TCI foi fundada por Bob Magness, em 1956, no Texas (Em Memphis, cidade de Elvis). Malone se formou em Yale, com diplomas de Economia e Engenharia Elétrica, e emendou os estudos até obter seu PhD em Pesquisa Operacional na John Hopkins. O campo da Pesquisa Operacional é totalmente focado na otimização de operações a partir dos dados quantitativos e simulações computacionais. Ou seja, Malone era de exatas.
Após terminar os estudos e uma passagem rápida pela burocrática AT&T, Malone foi trabalhar como consultor na McKinsey, nos anos 70, uma das principais consultorias do mundo,. Lá ele se ligou que um dos próximos setores a bombar seria o de TV a Cabo, o que o fez aceitar o convite da General Instrument para comandar a Jerrold, que era a divisão focada neste mercado.
Um dos motivos que atraiu Malone "pra frente da telinha" foi uma peculiaridade fiscal para a época.
Resumindo, as empresas de TV a Cabo quase sempre tinham prejuízo líquido, mas conseguiam gerar bastante fluxo de caixa. Essas empresas faziam dívidas para construir novos sistemas e depreciavam os custos de construção. Essas Amortizações diminuem bastante as Receitas tributáveis, mas não têm efeito caixa, ou seja, você paga menos impostos mesmo botando mais dinheiro no bolso. O próprio fundador da TCI foi um dos primeiros a perceber o potencial a se alavancar nesse setor e chegou até a jogar as seguintes aspas:
"Prefiro pagar juros que impostos". – Declaração fortíssima –😂 –
Aliás, Magness fez o IPO da TCI em 1970. Ele construiu a empresa aprendendo tudo do setor na marra, já que sua experiência era como rancheiro. A TCI já era a 4ª maior empresa de TV a Cabo em 1973, quando ele trouxe o "wonderkid" John Malone, com seus 32 anos. Magness sabia que precisaria de alguém bom pra conduzir a TCI nessa nova fase de crescimento, já que ele mesmo tinha um teto de conhecimento.
Mas adivinha o que rolou em 1973?
Isso mesmo, o primeiro choque do petróleo. Uma das principais consequências foi o aumento da taxa de juros dos EUA, de 9% (no fim de 1973) para 13% (em meados de 1974). Uma alta tão grande e rápida assim costuma ser fatal para quem está alavancado. Esse era exatamente o cenário que Malone encontrou em seu primeiro ano de TCI: uma falência respirando no cangote deles.
Para resolver este mega problema, Malone fez o feijão com arroz: trouxe uma disciplina financeira totalmente rígida. Ele cortou regalias, renegociou empréstimos e instalou metas de orçamento para os executivos. O cinto era apertado enquanto a empresa buscava aumentar sua base de assinantes. Qual é o resultado de Receitas crescentes e custos em queda? Margens mais altas! Aliás, por muito tempo a TCI teve as melhores margens do mercado.
O plano de Malone deu certo e, em 1977, a empresa já estava equilibrada e pronta para atacar o mercado novamente. A ideia de Malone era maximizar a alavancagem financeira e dos fornecedores (que são os canais da TV a Cabo). Basicamente, a melhor estratégia para uma empresa de televisão por cabo era conseguir fazer de tudo para minimizar os lucros e impostos declarados e, com isso, financiar o crescimento interno e as aquisições com o fluxo de caixa antes dos impostos.
A questão é que com a maximização da alavancagem, aquela velha questão da indústria volta: Lucro Líquido negativo, mas com boa geração de caixa. O problema era que na época, o mercado financeiro avaliava as empresas exclusivamente pelo EPS, o Lucro/Ação. Ou seja, quem dava pouco lucro (ou qualquer prejuízo), era mal visto e precificado pelo mercado. Com as ações a preços ruins, pode ser mais difícil realizar uma aquisição ou emissão de novas ações, já que há menos grana valendo. Esse era o caso do setor de TV a Cabo.
Qual foi o pensamento de Malone? Ele não deixou registros, mas imagino que algo do tipo:
"E se a gente criasse um indicador brabo que medisse esse potencial de geração de caixa e só falasse dele? E se nessa, a gente não contar nem depreciação e nem amortização, já que não têm efeito no caixa? Nessa aí, param de perturbar a gente com papo de lucro e a gente ainda fala do que faz de melhor! Podia ser algo do tipo: os lucros (*earnings) só que antes (before) dos juros dos empréstimos (interest), dos impostos (taxes) e somando a depreciação e amortização! Isso aí dá alguma sigla boa? EBITDA, né? Acho que vale tentar, né? Vai que cola no mercado!"*
E não é que colou mesmo? Hoje, tranquilamente o EBITDA é o indicador mais lembrado no mercado.
Vamos dar um exemplo da indústria de entretenimento para provar este ponto: a demonstração do EBITDA da Warner Bros Discovery (NASDAQ: WBD) do 2T23.
O Lucro Líquido da WBD no 2T23 foi de -US$ 1,2 bilhão, ou seja, um prejuízo bilionário. Porém, se olharmos antes dos juros e impostos, ou melhor, o Lucro Operacional, o resultado foi de -US$ 906 milhões. Agora, se desconsiderarmos a Depreciação e Amortização dos custos, temos um EBITDA de +US$ 1 bilhão. Assim, pela lógica, ao invés de olhar um prejuízo bilionário, o desavisado acaba olhando uma "geração de caixa" bilionária.
Mas pela imagem é possível perceber que não é somente a Depreciação e Amortização que são desconsideradas. Outras contas também são, o que dá um EBITDA Ajustado de +US$ 2,15 bilhões.
"Ué, mas eles podem fazer isso?" Sim! O EBITDA não é um indicador reconhecido pelos órgãos internacionais de contabilidade. Você personaliza como quiser!
"Então qual o limite de ajustes?" O céu é o limite! Com o passar dos anos virou "a la Bangu".
Assim, o mercado financeiro comprou a ideia de Malone (e as empresas também) já que é mais fácil ter um número mais bonito no EBITDA que na última linha . Podemos entender o EBITDA no máximo, como um indicativo de geração de caixa da companhia. Por conta dessa "festa" dos ajustes, o indicador acaba sendo facilmente manipulado e não faltam exemplos de quando isso deu ruim (Bolha .com e WeWork estão nesse grupo).
O próprio Warren Buffet disse, na carta da Berkshire Hathaway do ano 2000, que a depreciação é um custo real que não pode ser ignorado e que o EBITDA não é uma medida de desempenho relevante. O velhinho de Omaha ainda mandou um "eles acham que a fada dos dentes paga as despesas de capital?".
E mesmo com todas as críticas, o mercado ainda usa o indicador, principalmente para valuations. Com maiores EBITDAs reportados, maiores as chances da ação disparar no mercado. Foi exatamente o que aconteceu com a TCI de John Malone.
A ação disparou e o lendário CEO aproveitou para ir às compras e botar seu plano em prática. Entre 1973 e 1989, a empresa fechou 482 aquisições, uma média de uma a cada duas semanas. Em 1982, a TCI era a maior empresa do setor, com 2,5 milhões de assinantes. Sempre com EBITDAs maiores.
Não estamos aqui para demonizar o indicador. Como o próprio nome diz, ele serve para indicar algo, que no caso é o potencial de geração de caixa. Mas não é bom pautar um valuation apenas no EBITDA, principalmente nos terrivelmente ajustados, já que ele deixa de fora muitos elementos importantes de uma empresa como o Capital de Giro e o CAPEX. Essa precaução se estende para certos indicadores que o mercado ama olhar (e até chamar de valuation) mas que não querem dizer quase nada.
Felizmente, aqui na VAROS nós não fazemos valuation olhando um único indicador. Nós olhamos as contas inteiras para conseguir projetar os Fluxos de Caixa futuros e trazê-los a valor presente. Este é o método Discounted Cash Flow (DCF) e é o que usamos aqui, por entendermos que é o mais completo e efetivo. Aliás, baseado nas nossas projeções com este método que nós montamos nossas carteiras recomendadas, como a de Small Caps e a Seleção VAROS.
Pra não cair feio no conto do "EBITDA Ajustado pela Comunidade", o melhor a se fazer é vir com a gente mesmo!
Corredor Polonês
Por Saulo Pereira
Ao longo da história o velho continente tem acumulado uma série de tretas internas. É tipo uma família com muitos irmãos que brigam entre si e tentam chantagear os mais fracos.
Acontece que uma hora os mais fracos crescem e começam a tentar se defender de uma forma ou de outra. Uma situação parecida vem acontecendo com um país europeu nos últimos anos: a Polônia.
A sua história é repleta de conflitos com toda a Europa. Apesar disso, os poloneses foram um dos primeiros a elaborar uma constituição moderna para o país. Até hoje ela é referenciada como um ideal da soberania polonesa.
Porém, essa constituição não durou muito tempo. Seus vizinhos, Prússia e Rússia, não gostaram nada de ver o país ganhando autonomia e decidiram partilhar a Polônia entre si. Foi apenas após a Primeira Guerra Mundial que os poloneses sentiram de novo um gostinho de liberdade.
Como diz aquele ditado: "tudo que é bom dura pouco", aconteceu que em 1939 começou um dos períodos mais sombrios da história polaca, quando a Alemanha e a União Soviética dividiram o país entre si (mais uma divisão pra conta). Se já não bastasse todo sofrimento, após o fim da Segunda Guerra Mundial o país se tornou uma das repúblicas soviéticas.
Com o fim da Guerra Fria, a Polônia pôde finalmente desfrutar de sua independência. Uma das primeiras coisas feitas pelo novo governo foi solicitar a admissão na OTAN (Organização do Tratado do Atlântico Norte). Outra organização fundamental na qual o novo governo solicitou admissão foi a União Europeia.
Nesse mesmo período foi aplicada uma Terapia de Choque. Basicamente é o termo usado para descrever uma mudança drástica de uma economia planejada, baseada em propriedade estatal, para uma economia capitalista integral.
O Plano Balcerowicz, que foi o nome dado à Terapia de Choque, basicamente abriu o mercado polonês para o mundo e diminuiu a influência do Estado na economia. O plano até hoje é alvo de discussões, pois nos primeiros anos provocou a falência de diversas empresas públicas e privadas e o desemprego permaneceu acima dos 10% nas duas décadas seguintes.
Apesar disso, a inflação foi controlada e a taxa de crescimento do PIB foi positiva por diversos anos consecutivos. Isso fez com que o país se tornasse tão rico quanto Portugual.
Imagem: Inflação da Polônia
Imagem: Taxa de Crescimento Econômico da Polônia
Outro ponto fundamental para o crescimento econômico foi a reforma educacional feita no país, dando mais autonomia e flexibilidade para as escolas definirem seu currículo acadêmico.O resultado disso é que cerca de 92% dos adultos acima de 25 anos possuem ensino médio. Para efeito de comparação, a média da OCDE (Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico) é de 79%.
Mesmo com esse crescimento meteórico, os fantasmas do passado (e as tensões com os vizinhos) ainda assombram a Polônia.
Para a OTAN, o país é um importante aliado, pois faz a ligação entre quase toda a Europa ocidental com a Lituânia, Letônia e Estônia.
No meio disso tudo, temos a cidade de Kaliningrado, um território russo que está isolado do resto do país. Convenhamos que uma anexação de territórios que nem fazem fronteira direta com a Rússia não é novidade. Se voltarmos um pouquinho no tempo, em 2014, vamos nos lembrar do caso da Crimeia.
Muitos países começaram a temer que a Rússia pudesse fazer o mesmo com eles e a OTAN simplesmente ignorar. Com isso, 9 países da região formaram o grupo "Bucareste 9".Outro ponto fundamental para o crescimento econômico foi a reforma educacional feita no país, dando mais autonomia e flexibilidade para as escolas definirem seu currículo acadêmico.O resultado disso é que cerca de 92% dos adultos acima de 25 anos possuem ensino médio. Para efeito de comparação, a média da OCDE (Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico) é de 79%.
É aquele ditado: "quem tem… tem medo." Com a guerra na Ucrânia esse medo aumentou ainda mais entre os poloneses. Esse ano, o governo aumentou o orçamento de Defesa de 2,4% para 4% do PIB.
O governo tem um bom motivo para se precaver de uma possível invasão russa. No final do mês de julho, tropas do Grupo Wagner se aproximaram da fronteira entre Belarus e Polônia. Com isso, o Exército polonês já intensificou sua presença contra uma possível ameaça.
Talvez os tempos de país indefeso possam ter acabado para a Polônia. As previsões para o futuro do país são as melhores, com perspectivas ousadas de que até 2030 sua economia ultrapassará gigantes como o Reino Unido.
Cabe aos próprios poloneses decidirem se continuarão crescendo economicamente ou se flertarão com o autoritarismo. Uma coisa é certa, sanções poderão ser aplicadas ao país caso isso não mude. Vamos acompanhar as cenas do próximo capítulo.
😎Fala Dudu!
Por @dudufromniteroi
Bom dia, meus lindos. Depois de um feriadinho meio calor e meio frio aqui em Nikiti City, cheguei para trabalhar a contragosto. Acontece.
Bora pras notícias da semana passada?
A JOIA DA COROA - Lula está de rolé na cúpula do G20 e não para de se encontrar com líderes globais. Após se encontrar com o líder de um país que já fez muito mal ao mundo, Lula se encontrou com o glorioso Mohamman bin Salman, o príncipe da Arábia Saudita.
Lula sempre enfrentou muita pressão da militância para nunca se encontrar com o cara que segura a chave do cofre do petrodólar. Ditadura na África e Oriente Médio é igual cozinha de restaurante: se você entrar e ficar olhando tudo, nunca mais volta lá.
Até chegaram a falar que o encontro com MbS era cheio de hipocrisia. Alguém precisa lembrar que a hipocrisia e o medo de armas nucleares sustentam as relações internacionais. E dizem que o MbS é um amor de pessoa. Você só não pode ser jornalista.
MORANDO DE ALUGUEL - Após passar anos esfarelando o pé na França, o menino Neymar foi jogar na Arábia Saudita. Mas aparentemente, ainda não pingou o primeiro salário pois ele não completou 1 mês lá. Pra complementar renda, ontem, o atacante da seleção foi Mestre de Cerimônias do Chá de Revelação do Deputado Federal Nikolas "Chupetinha" Ferreira.
Aliás, o próprio Ney revelou que o Deputado será pai de uma menina. Por conta do resultado, é perceptível que a escolha pelo animador Neymar foi acertada já que, se fosse o Bolsonaro, o Deputado teria que ouvir que fraquejou e ninguém merece fingir que achou engraçado.
Parabéns ao casal.
É O TAL DO TAU - Por falar em filhos, no domingo, o jornal The New York Times revelou que o bilionário esquisito Elon Musk teve um terceiro filho com a Grimes. O nome do menor é simplesmente TECHNO MECHANICUS, ou "Tau".
Eu particularmente sou contra os pais darem nomes que já definem a profissão do filho, porém o jovem Techo deve ir direto para um SENAI e abrir sua própria oficina. Mas o nome nos tranquiliza, pois dificilmente a oficina será a Simas Turbo.
Outra tranquilidade é que os dois primeiros filhos do empresário foram X e Y, o que limitaria a um total de 26 filhos. Com o caçula Tau, o casal GrimMusk expande os horizontes para o alfabeto grego, podendo chegar a um total de 50 filhos. Todos esquisitos, óbvio.
No fim das contas, Musk tem um total de 10 filhos biológicos com três mulheres diferentes. Apesar de ser esquisito, ele ainda é bilionário. Então qualquer tentativa de golpe do baú precisa ser respeitada.
E foi isso, meus amores. Um beijo no coração de cada um de vocês e até semana que vem.
🍷 Sommelier
📺 Vídeos
O FIM do JCP?
Por Thiago Duarte
O possível fim do JCP (Juros sobre Capital Próprio) já tomou os canais de notícias e redes sociais, depois da apresentação de um projeto de Lei pelo Governo Federal, que pretende o fim do benefício a partir de 2024.
O anúncio é apenas um entre vários já antecipados, à medida que o governo busca diversas formas de aumentar a receita federal e alcançar um déficit primário nulo em 2024. Acredita-se que a eliminação do sistema de JCP resultará em uma receita adicional de R$ 10 bilhões para o ano de 2024.
O problema é que ninguém sabe direito o que é o JCP e como ele impacta no resultado de uma empresa. Em geral, o investidor não sabe como isso pode afetar a sua carteira de ações e o recebimento de proventos, principalmente o investidor de bancos.
Nesse vídeo eu te mostro de uma forma bem didática o motivo da criação do JCP e como ele impacta o resultado de uma empresa. Sem contar que eu conto o mais importante: como o seu fim vai impactar os proventos pagos ao acionista.
⏳ Atemporalidades
Leia agora, leve pra vida.
“Costumo voltar atrás, sim. Não tenho compromisso com o erro” - Juscelino Kubitschek, 21º Presidente do Brasil
“A arte existe porque a vida não basta” - Ferreira Gullar
“A personalidade começa onde a comparação termina” - Karl Lagerfeld
Por hoje é só pessoal 🤙
Bebam café, se hidratem e não tenha compromisso com o erro!
Só assim para despertar a consciência de que não podemos controlar o mundo à nossa volta, mas podemos controlar como reagimos a ele.
Boa semana e bons negócios!
Tem alguma dúvida, crítica ou sugestão pro Diário? É só responder esse e-mail ou mandar uma mensagem no Twitter pros nossos editores @guilhermevcz, @thiagomd_1 e @gabeboente.
